经济增长缺乏加总逻辑

2013年度投资、消费和外贸的增速分别为19.3%、13.1%和7.6%，而2014年这三大增速的政策目标分别为17.5%、14.5%和7.5%，3月份时我们讨论认为，在2014年实际能够实现的这三大增速分别将为17.5%、12.5%和7.5%，结论是，调控政策将在犹豫观望中渐次加强，经济运行的关键风
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险在于房地产和汇率所包含的真实经济运行压力。

　　我们可以回顾1998年，当年政府增长目标为8%，在全年通货紧缩日益严峻、国有企业开始随后三年脱困进程之时，人们普遍预期经济增速为5%~6%，而当年GDP核算增速最终为7.8%。我们并不想去讨论统计和人们直观感受之间为什么存在如此大的差异，这种怀疑在历史上和当下的美国也屡屡存在。需要讨论的是，接下来的经济运行趋势、风险以及可能的政策对策。

　　关于增速。2014年政府对投资和消费的调控预期十分简单，投资同比少增2个百分点，这样的冲击为消费多增2个百分点所抵消；外贸严峻；然后全年经济增长总体在约7.5%。但考虑到房地产投资和居民收入增长的持续放缓，全年要达到这样的政策预期是困难的。从一季度的宏观经济运行情况看，投资和消费数据都已低于政策调控目标区间。当下出现的情况是，宏观加总之后的经济增长，明显偏离了按经验可以接受的增长预期。1998年现象出现，这种加总谬误,全年都将存在。

　　关于结构。如果仅从传统的投资、消费和外贸来看经济增长，很可能令人困惑。随着服务业重要性的上升，估计以后使用第一、二、三产业的增速来预估GDP相对会更接近一些，目前服务业已远远超越制造业，对GDP的占比达49%，服务业和工业增速分别为7.8%和7.3%，因此部门法可能比需求法更能折射出经济增速状况。

　　关于投资，关键在于房地产市场能否平稳。就已经做出的政策微调而言，多建100万套棚户区改造房，多建1000公里铁路，以及对小微企业的种种优惠等，这些小的微调加总起来，影响全年投资增速恐怕不会超过1.5个百分点。

　　它能否抵消房地产投资的下滑呢？从一季度的房地产投资、销售尤其是新开工项目的增速看，新开工、新拿土地的量已出现剧烈下跌，2013年全年新开工接近20亿平方米，今年能维持在10亿平方米之上就不错了。就销售金额和面积看，负增长5%~10%是大概率事件，土地市场将迅速冰封。因此已有的投资激励政策是否力度足够，视房地产业是否快速下行而定。目前房地产业处于急剧加速下行的进程中。涉房投资的同比少增可能超过万亿元，而目前微调的对冲政策力度不足4000亿元。如无进一步的涉房政策调整，房地产投资将难以稳定。

　　关于消费，悬疑不多，城乡居民收入增长以及农产品的价格，和企业盈利状况几乎无滞后地密切相关。一季度城乡居民收入增长均在继续放缓之中。消费毫无疑问地将放缓，这表面上看是由于缺乏消费热点、原有消费刺激政策到期等因素，而本质上仍是2013年以来居民收入增长受制于企业盈利增长的缘故。2013年统计局创造了城乡居民加总计算的收入增长指标，其结果是8.1%，略快于经济增速，掩饰了城镇居民收入增长慢于经济增长的尴尬。今年食品价格较低，有可能出现城乡居民收入增长和经济增速十分接近的现象。

　　关于外贸，已是不佳。其中关键因素在于如何看待汇率变动。有三种可能的结果：一是中资在境内外套利，二是热钱和央行对赌，三是外资的唱空做多。但无论如何，笔者认为人民币贬值大致上不反映市场供求。今年一季度，仍是经常项目顺差达1600多亿美元，外资FDI维持稳定内流。即便在3月，结售汇仍然顺差。蹊跷的是，从外汇管理的角度看，结售汇的顺差不减，有1650亿美元，但同时收付汇却已逆转为略有逆差，为负50亿美元。本应基本一致但却南辕北辙的结售汇/收付汇数据啊！背后一定有在中国境内的居民和非居民，在结汇上未收而预结；在购汇方面应购而未购。这需要更细致地讨论。

　　结论是什么？

　　1.宏观加总不反映经济增长，可能出现1998年现象；2.这种现象预示着全年增长的操控性很强，波动性很小；3.地产下行和汇率波动所折射的风险，更为复杂深刻；4.如果政策调控是内紧外松，那频繁微调逐渐加码也可使经济运行趋于稳定。